vrijdag 26 april 2013

NL, part 2/3

 
Stel: je bestuurt of bezit een bedrijf dat geniet van een dubbele portie competitieve voordelen, dus beschermd door 2 slotgrachten/moats:
 
  1. Moat door hele sterke regulering door de overheden, die de toegang voor nieuwe spelers sterk bemoeilijkt
  2. Moat door de nood aan enorme upfront investeringen die moeten voltooid zijn vooraleer de eerste cent  binnenrolt. 
 
Je zou dan spontaan denken aan het aloude advies van The Offspring :  "Put your feet up, lean back and just enjoy the melodies!". 
 
Dit ging enkele jaren erg goed, zo goed zelfs dat 1 van de firma's onlangs in De Tijd figureerde als het bedrijf dat BRK.A op Buffet's eigen metric (toename boekwaarde) het meeste overtrof (en ver achter zich liet, met duizenden % verschil - Eat your heart out, Munger!).
 
Té goed,  de overheden en consumentenorganisaties begonnen zich te roeren, en reguleerden de enorme  cash flow stromen naar beneden, en de waardering van de firma's op de beurs viel als een steen naar beneden.
Voor Belgie zijn zelfs de Keizer van Oostende en de paus van de consument ondertussen tevreden met de aangerichte ravage en hebben aangekondigd geen verse grond meer in de slotgracht 1.  te dumpen.   
 
 
Nu, er is een interactie tussen beide moats, ze zijn ergens omgekeerd evenredig: 
 
Als moat 1.  enorme free cash flows "garandeert",  is moat 2. niet al te diep:  een concurrent hoeft namelijk geen eigen vermogen te bezitten, het kan die cash flow garantie gebruiken om enorme leningen af te sluiten-hetgeen ook gebeurde.  (Terzijde: dit fenomeen noopte Munger tot de uitspraak dat het zinloos is om de sector te beoordelen op ebit of ebitda, gezien elke cent ebitda nodig is voor de gigantische interestcoupons en even gigantische maintenance capex - er blijft meestal voor de belegger dus geen cent free cash flow over.)
 
En omgekeerd, als de overheid de cash flows van moat 1. beperkt, (extra licenties uitdeelt, minimum dienstverlening eist, maximum prijzen oplegt, enz), wordt moat 2.  ineens héél erg diep, gezien eigen vermogen in de sector  zeer schaars is  en de schuldenkruiwagen bij zowat iedereen al lang tot ver over de rand gevuld is.  En er sowieso door de ultra negatieve perceptie niemand bereid is om het gros van die bedrijven nog meer geld te lenen (uitzondering: Telenet, die vinden altijd meer dan genoeg fools voor hun obligaties) .  Een nieuwe speler met eigen infrastructuur wordt nagenoeg onmogelijk.
 
 
Zodus,  de 2 moats zorgen voor een nieuw evenwicht, de waarderingen zijn laag - koopjestijd !!  Behalve voor de zelfverklaarde Grahams, Buffets & andere waardebeleggers...  
 
Elk normaal denkend manager zou de de situatie bekijken en proberen de extern opgelegde wetmatigheden  intern in  winst om te zetten, en de eigen balans aan te passen aan de nieuwe feiten (kosten & schulden down).   
 
 
Enter ne Stoemen 'Ollander.
Zoals gisteren uitvoerig in het FD beschreven,  de CEO van het mismanagede KPN,  gaat overal de schaarse cash flow die zijn onderneming nog rest, investeren in een prijzen- & marketing- OORLOG. 
Wat was het? Dik 50 of 60 miljoen euro voor een actie op de Duitse markt, die e-Plus  in een markt van 82 miljoen mensen.... minder dan 300.000 nieuwe (gierige) klanten opleverde!! 
Terwijl zijn bedrijf op de knieën, of beter: plat op de buik (door al die schulden op de rug),  moet gaan bedelen voor extra eigen vermogen (aandelen-emissie aan 1 euro of zo!) gaat men op kapitaal-vernietigings-tournee! ! ! !
 
 
Hoe kan iemand zo dom zijn?   Waarom een "cola-war" prijzenoorlog  gaan uitvechten in gereguleerde markten??? 
  Terwijl hij mogelijk de allerslechtste kaarten in de gehele sector bezit, maar tegelijk wel heel veel collateral damage kan aanrichten.  
 
Een Blok aan het been. Nomen omen est.
 
Gelukkig is er ook hier  The Offspring met een passend  liedje 
 
 
 
Disclosure: long MOBB 
 
  

Geen opmerkingen:

Een reactie plaatsen