woensdag 30 april 2014

Kapov Royaal


Vopak dus. 



Ten eerste,   heeft het bedrijf een dikke moat?

Tja,  operationele marges van pakweg 40%, een marktprijs aan 3,5keer de omzet, en jaarlijks pakweg een half miljard euro cash flow from operations,  daar moeten we niet verder praten, lijkt me.

Er is echter geen free cash flow. Afin, die is er wel, maar die is negatief:  de afgelopen 5 jaar was het een cash verslindend monster,  pakweg 2 miljard euro erdoor gejaagd aan capex, dat terwijl er tegelijk vrolijk dividend(verhogingen) werd  uitgekeerd. 

De schulden namen dus toe. 


Ik had ze eerst op de stapel "te slecht" gegooid.   Geen FCF, vrij hoge waardering,  prima facie bedenkelijke kapitaal allocatie.

Maar ik heb me bedacht. Vooral omdat het bij HAL Trust absoluut geen kiekens zijn, en die staan aan het roer.
.
Dus enkele seconden nagedacht over het bedrijf:

1) Marges/moat:  als je een uitstekende business met 40% ebit marges op organische wijze kan uitbreiden, moet je niet twijfelen, dan moet je investeren in groei zoveel je kan. 
Logisch toch?

Dat doen ze dus bij Vopak,  in totaal zullen ze - als ze klaar zijn met hun capaciteitsuitbreiding-  op  6 jaar 3miljard capex gehad hebben, geen kattepis voor een tent die op damrak 4,5miljard kost.


2) gerapporteerde cijfers. Zijn die conservatief? 
Ik zou zeggen, volmondig JA.   Over 2013 hebben ze 216m afgeschreven, over een uitstaand kapitaal aan property/plant/equipment  van 3126m (2012). 
Ze doen dus boekhoudkunding alsof hun gerief maar 14,5 jaar meegaat.
Of andersom, van hun gigantische capex schrijven ze meteen bijna de helft af.

Voor zover ik weet, bestaat hun gerief voornamelijk uit gigantische opslagtanks voor olie en gas. Die zullen wel minstens een jaar of 50 meegaan, zeker?  

Daarom hebben ze ook meer cash flow from operations dan gerapporteerde EBIT. 
Vind ik echt veel fijner dan andersom.

  
3) Is het verstandig om wat extra geld te lenen om assets aan te schaffen die je de komende 50 jaar rijkelijk van cash flow gaan voorzien?  Lijkt me de evidentie zelve.


Kortom, ik ben een fan geworden, en de koers gaat almaar meer in de goede richting. Je krijgt de jongste tijd elk kwartaal heel wat meer opslagtanks voor je euro's.


Risico's? 
Competitie? altijd mogelijk, maar met 40% marges, lijkt de druk alvast laag. En hun klanten/opdrachtgevers, = oliefirma's, lijken me doorgaans nogal conservatief van aard.

Wanbeheer?  ook altijd mogelijk,  vooral als je een domme CEO of zo krijgt, die lange termijn plannen vernietigt en na een slecht kwartaal  begint waardevolle assets te vertikken. 
Echter,  HAL Trust (what's in a name?) controleert de boel...  dit feit vermindert dergelijk risico op paniekvoetbal enorm. 
 
Toekomst?  gaan we met z'n allen veel minder olie en gas verbruiken? yeah, sure.
Wat je momenteel hebt, is sterke tegenwind van de oliemarkt, aka backwardation.
 Dus de klanten die olie en gas opslaan, bloeden cash. Dat vermindert de vraag naar opslag ongetwijfeld.  Da's normaalgezien een kortstondig fenomeen, als Poetin het al niet verholpen heeft, ondertussen. 

Hoe rendabel gaan die uitbreidingen blijken? da's de known unknown.



Voor de waardering moet er ook rekening gehouden worden met de uitstaande preferred shares. Dat zijn er heel wat,  maar ik ben momenteel te lui om in de jaarverslagen gaan te graven en het fijne ervan te weten te komen.


Disclosure: voorlopig none



 

Geen opmerkingen:

Een reactie plaatsen