dinsdag 22 juli 2014

de diepe tegenstrijd


Ik ben dus op mijn gemak al die shareholder letters van goeroe aan het lezen. Prachtig. 
Echt.ook.doen.

Ben ondertussen in 1994 of zo.  

Echter, Buttonwood van the economist wees me op het bestaan van een nieuw boekje van William Bernstein,  Rational expectations . 

Dat heb ik tussendoor dus uitgelezen.  

 Bernstein, ondanks zijn enorme intelligentie en inzicht, weet het ondertussen echt niet meer.   Hij is er  achter gekomen dat je ook met de beste kaarten en met enorm goed spelen, toch kan verliezen.   
En dat gegeven steekt hem enorm.  

Hij heeft ondertussen miljarden statistische analyses gedaan, en dus staat z'n boekje vol compleet nutteloze tabelletjes.   

Hij is slim, en hij adviseert rijke clienten, hij heeft meer skin in the game dan droogneukende academici. 
 Dus hij heeft heel wat situaties opgemerkt, die goeroe ook al beschreef.  

Alleen, beider uitgangspunt is totaal diametraal, en daar loopt Bernstein keer op keer tegen de muur, en goeroe, de irrationele beleggersbaby,  werd ondertussen de rijkste man op aarde.   
Voor goeroe zijn aandelen delen van bedrijven, en als je dan delen van goede bedrijven kan oppikken aan een faire prijs of lager, kunnen er goeie dingen gebeuren met je net worth. 


Voor Bernstein is dat onzin. Hij schrijft voor investment adults, dus voor "rationele" lui die niet meer nadenken over individuele bedrijven.  Volwassen beleggers zien "stocks" als een soort cijferreeksen die op en neer gaan,  en die je gewoon blind moet kopen om tot een portfolio te komen die voor je pensioen zal zorgen. 


Voor mij komt het fundamentele verschil tussen beide neer op eigenverantwoordelijkheid.  

Goeroe heeft z'n idee, voert het uit, en het zal hem compleet worst weze dat iemand anders een ander idee had en daarmee rapper vermogender wordt.   En als zijn idee fout gaat, neemt hij de verantwoordelijkheid ervoor op, en plein public en hij gaat niet op zoek naar stomme excuses.  Hij kan met goei kaarten verliezen. 

Bernstein daarentegen wordt gek als zijn strategie van 5 of 10 jaar geleden tijdens een financiele crisis veel meer weggeveegd wordt dan hij voorzag. Of dat z'n strategie minder opbracht dan eentje van de concurrentie.  Kan het niet verkroppen en wordt radeloos.  
Dus als Bernstein zich zou moeten beperken tot 20 bedrijven, en die doen het efkes niet beter dan 1 of andere  markt index, is ie rijp voor het sanatorium.  


Hij is er ondertussen zelfs achter dat liquiditeit enorm belangrijk is!!?  (dit is meer dan vloeken in zijn eigen "adult" EMH kerk!,  waar alle valuaties per definitie de correctste mogelijk zijn)

Letterlijk:  "This is no small point. how much liquidity you have when blood runs in the streets is likely the most important determinant of how successful you'll be in the long run, since this is the time you're most likely to lose your job, need cash to purchase stocks on the cheap, or buy the corner lot you covet from your impecunious neighbour"   

Zou letterlijk uit goeroe's of Klarman's mond kunnen komen.  


Hij geeft me zelfs ruggesteun in mijn ETF portfolio, opnieuw letterlijk: "All investors, in my opinion, will likely benefit from tilting their equity portfolios towards the cheapest nations and regions".  

Komt dat tegen, zeg.  

En vanuit de US gezien: "Accordingly, I believe that the investor should tilt his or her portfolio abroad".  

En nog eentje om het af te leren.  Den Bernstein is er zelfs achter gekomen dat risk niet gelijk is aan Beta of standard deviation of dergelijke bull shit. 
Hij heeft nu iets gedefinieerd als "deep risk", hetgeen overeenkomt met de kans op permanent loss of principal. Of Bad performance in bad times. 
 Héhé , wie had het toch durven vermoeden.  Montier misschien?



Mogelijk komt hij er binnen een jaar of twintig wel achter dat goeroe's strategie minder irrationeel was dan de academicus denkt,  en past hij z'n strategie nog aan.  
Wijsheid zou volgens de legendes met de jaren komen. 

Maar ik denk dat het zijn blinde vlek zal blijven en komt er nooit een paradigm shift.  Hij kan het niet laten te laten zien dat goeroe soms minder presteert dan sommige indexen, hij heeft er zelfs een obscure gevonden die in de 15 jaar tot november '13 het (marginaal) beter deed dan de aandeelkoers van BRK.A.     
 "So what?" -  hoor ik goeroe en Munger denken,  maar voor Bernstein is dergelijk idee simpelweg ondraaglijk.  

Misschien moet hij maar eens een statistische regressie of 3 overslaan en de shareholder letters van goeroe lezen.  

++++++++++++++++++++++++++++++++++++

Is natuurlijk niet enkel Bernsteins probleem.  Weinigen hebben de moed/eigenverantwoordelijkheid om de dingen die achteraf mis gingen (ex post : "vergissingen") openlijk te laten staan.   
Ongeveer alle blogs die ik de afgelopen 3 jaar volgde, zijn na een kleine blow-up volledig verdwenen.  
De snelheid van het drukken op de delete toets bleek recht evenredig met het zelfvertrouwen enkele maanden voordien. 

++++++++++++++++++++++++++++++++++++++

Het zal niet meer gebeuren, maar stel je voor dat Charlie Munger een boek zou schrijven met als titel "Rational Expectations".   Munger is m.i. een authoriteit op vlak van rationality.  En ook wel een adult investor :-)))

Ik denk dat de inhoud fundamenteel  anders zou zijn. 

Update:  goeroe heeft natuurlijk al zoiets geschreven, in zijn 1996 shareholder letter, de eerstvolgende paragraaf houdt zich met Bernstein bezig, de rest met het alternatief:

Let me add a few thoughts about your own investments.  Most 
investors, both institutional and individual, will find that the best way 
to own common stocks is through an index fund that charges minimal fees. 
Those following this path are sure to beat the net results (after fees 
and expenses) delivered by the great majority of investment 
professionals.

     Should you choose, however, to construct your own portfolio, there 
are a few thoughts worth remembering.  Intelligent investing is not 
complex, though that is far from saying that it is easy.  What an 
investor needs is the ability to correctly evaluate selected businesses. 
Note that word "selected":  You don't have to be an expert on every 
company, or even many.  You only have to be able to evaluate companies 
within your circle of competence.  The size of that circle is not very 
important; knowing its boundaries, however, is vital.

     To invest successfully, you need not understand beta, efficient 
markets, modern portfolio theory, option pricing or emerging markets.  
You may, in fact, be better off knowing nothing of these.  That, of 
course, is not the prevailing view at most business schools, whose 
finance curriculum tends to be dominated by such subjects.  In our view, 
though, investment students need only two well-taught courses - How to 
Value a Business, and How to Think About Market Prices.

     Your goal as an investor should simply be to purchase, at a rational 
price, a part interest in an easily-understandable business whose 
earnings are virtually certain to be materially higher five, ten and 
twenty years from now.  Over time, you will find only a few companies 
that meet these standards - so when you see one that qualifies, you 
should buy a meaningful amount of stock.  You must also resist the 
temptation to stray from your guidelines:  If you aren't willing to own a 
stock for ten years, don't even think about owning it for ten minutes.  
Put together a portfolio of companies whose aggregate earnings march 
upward over the years, and so also will the portfolio's market value.

     Though it's seldom recognized, this is the exact approach that has 
produced gains for Berkshire shareholders:  Our look-through earnings 
have grown at a good clip over the years, and our stock price has risen 
correspondingly.  Had those gains in earnings not materialized, there 
would have been little increase in Berkshire's value.


++++++++++++++++++++++++++++

















Geen opmerkingen:

Een reactie plaatsen